• Estrategia de Inversiones sobre el Covid-19

    Informe sobre la crisis del Covid-19, desde la triple perspectiva sanitaria, económica y financiera, además de nuestra Estrategia de Inversión.

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  • 25 de Mayo de 2020

     

    Análisis Sanitario Covid-19

    Las políticas de confinamiento han sido un éxito en términos sanitarios, mayor aún cuanto mayor la rigidez de éste. Los datos de muchos países europeos, entre ellos España, muestran un declive significativo de la cifra de nuevos fallecimientos y contagios. Sin embargo, otros países siguen mostrando cifras preocupantes de nuevos contagios como Estados Unidos, Rusia, Brasil o Reino Unido.

    La fase actual de progresiva reapertura económica pretende evitar una inmediata nueva ronda de contagios. Sin embargo, la historia muestra que nunca en una pandemia se ha evitado un rebrote de la enfermedad. Lo razonable, en consecuencia, es incorporar en nuestros análisis la posibilidad de una segunda ronda de contagios. Pero a diferencia de la mal llamada “gripe española” (cuyo origen estuvo en Estados Unidos), con una segunda oleada más mortífera que la primera, lo razonable es que esta vez los sistemas sanitarios y las medidas de distanciamiento social den como resultado un rebrote de menor intensidad que el inicial. Incluso hay estudios que apuestan que el Covid-19 se convierta en una epidemia (como el SIDA), con la que convivamos sin tasas de mortalidad elevadas y deje de ser una pandemia.

    Nuestro escenario central es que la vacuna y/o un medicamento no estarán disponibles para el conjunto de la población durante este año. En este ámbito, la semana pasada tuvimos muy buenas noticias de dos investigaciones diferentes. A principios de semana, la compañía farmacéutica americana Moderna (que en el año ha triplicado su cotización) ofreció resultados sobre su vacuna experimental (mRNA-1273) en Fase I, con una muestra de 45 individuos los que, tras la vacunación, produjeron anticuerpos y 8 de ellos con la suficiente calidad como para prevenir un nuevo contagio. El viernes conocimos también los resultados positivos de la Fase I de la vacuna china, desarrollada por el Instituto de Biotecnología de Pekín. La muestra en este caso era de 108 individuos. Lo que resulta muy relevante es que sólo cuatro meses después de la identificación del patógeno (enero 2020) ya hay dos investigaciones que van a comenzar la Fase II, de entre los más de 100 proyectos abiertos actualmente para lograr una vacuna eficaz.

    También hay noticias científicas positivas sobre la “inmunidad de rebaño”. Tradicionalmente, se había utilizado la cifra del 60% de la población contagiada como la cifra que permitía una inmunidad de grupo. Sin embargo, estudios recientes están analizando la posibilidad de reducción de esa cifra (incluso hasta niveles cercanos a la mitad de la cifra anterior) debido a las medidas de distanciamiento social por grupos de edad e incluso el cambio de comportamiento social de la propia población. Esta posibilidad permitiría que ciudades muy afectadas por el Covid-19 como Nueva York o Madrid pudieran estar cerca de un nivel de inmunidad grupal.

     

     

    Análisis Económico Covid-19

    La respuesta a la pandemia es extraordinaria en cuanto a la velocidad, magnitud y coordinación entre las políticas monetaria y fiscal, aunque ésta sea menos evidente en Europa que en Estados Unidos. La semana pasada tuvimos buenas noticias europeas. El anuncio conjunto de Merkel y Macron de un Fondo Europeo de Reconstrucción por valor inicial de 500.000 millones de euros, con un fuerte componente de transferencias, que se financie con deuda emitida por la Comisión Europea es un primer paso de solidaridad fiscal, y trajo consigo un importante estrechamiento en las primas de riesgo de los países periféricos. Sin embargo, su aprobación no será sencilla, ante la oposición de países como Austria, Suecia, Dinamarca y Holanda y una votación que requiere unanimidad.

    Gráfico 1. Evolución en 2020 del spread en puntos básicos de los bonos a 10 años de gobierno italiano y español respecto del alemán.

    Grafico 1. Evolución en 2020 del spread en puntos básicos de los bonos a 10 años de gobierno italiano y español respecto del alemán.

    Fuente: Bloomberg

    Una de las principales preocupaciones de los inversores en el ámbito económico es la creciente tensión entre Estados Unidos y China. Una de las noticias de la semana era una nueva regulación que dificulta el listado de compañías chinas en índices norteamericanos. El Nasdaq aumentaba sus requisitos para las salidas a bolsa, exigiendo un tamaño mínimo para aquellas compañías cuyos países restringen el acceso a la información de los reguladores americanos y endureciendo las auditorías a estas empresas candidatas a cotizar en sus índices. Según la agencia de noticias Reuters, bajo estos nuevos requisitos, una de cada cuatro salidas a bolsa de compañías chinas en el Nasdaq no se hubiera autorizado. A finales de semana, el comienzo de la Asamblea Nacional Popular de China venía acompañado del anuncio de la aplicación en Hong Kong de la polémica ley de Seguridad Nacional y de la reacción del gobierno americano amenazando con sanciones económicas a aquellas compañías (incluidos bancos) que colaboren con su aplicación. Ambas noticias muestran el incremento en la tensión entre ambos países, con consecuencias sobre el comercio global, ya muy deteriorado por el shock de demanda que ha supuesto el Covid-19.

    Pero más allá de las, hasta ahora, tensiones verbales entre las dos mayores potencias económicas y conociendo la dificultad para que éstas se reduzcan ante el inminente proceso electoral norteamericano, las cifras económicas parecen señalar que lo peor de la crisis ha pasado ya. Los datos en China, Europa y Estados Unidos empiezan a mostrar signos de recuperación. La semana pasada en Europa conocimos los datos preliminares de confianza empresarial PMI para el conjunto de la Eurozona, con rebotes significativos desde los niveles mínimos históricos de abril. El mejor comportamiento lo muestra el componente de Servicios como consecuencia de la paulatina reapertura económica a medida que se suaviza el confinamiento de la población.

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    Grafico 2. PMI de la Eurozona

    Fuente: Bloomberg

    Las políticas fiscales expansivas tampoco parecen tener fin. En Estados Unidos, los demócratas trabajan en otro paquete de estímulo de 3 billones de dólares, aunque no parece cercana su aprobación por la oposición de los republicanos a inyectar más dinero en la economía hasta conocer los efectos sobre ésta de las medidas de levantamiento del confinamiento en marcha. Esto a pesar de que durante la semana pasada el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, solicitó estímulos fiscales adicionales urgentes, ante un escenario económico negativo.

    El mercado la semana pasada puso el foco en las nuevas tensiones entre Estados y China, que podrían agravar la recesión global. Washington reiteró que tenía pruebas de que el origen del Covid-19 está en un laboratorio en Wuhan, donde la enfermedad se inició. Adicionalmente, el presidente Trump amenazó con represalias a las compañías chinas listadas en mercados americanos.

    Y los datos siguen mostrando la amplitud del impacto de esta crisis en el empleo. Los datos semanales de peticiones de subsidios de desempleo en EE.UU. se han estabilizado alrededor de tres millones (el dato de la semana pasada fue 3,17 millones), lo que supone que 36 millones de personas (o el 20% de la población activa) no tiene trabajo. Y esta crisis no afecta por igual a todos los grupos de población. Según la Reserva Federal, el 40% de los americanos que ganan menos de $40.000 al año, se encuentran en la actualidad desempleados.

     

    Análisis de Mercado Covid-19

    Renta Fija 

    Durante la pasada semana los inversores centraron su interés en la posibilidad de tipos de intervención negativos por parte de la Reserva Federal americana y el Banco de Inglaterra, una medida que el Banco de Japón y el Banco Central Europeo llevan utilizando desde hace años. La Reserva Federal reiteró su intención de evitar esa herramienta de política monetaria, transmitiendo que todavía tiene muchas alternativas disponibles para luchar contra la crisis generada por el Covid-19. Por el contrario, la autoridad monetaria británica sí está analizando la posibilidad de utilizar tipos de interés negativos. De hecho, los tipos de interés de su curva de Tesoro cotizan en negativo hasta el plazo de cinco años.

    La otra noticia relevante en el mercado era el estrechamiento de los diferenciales de la deuda periférica, que hemos comentado con anterioridad. Este buen comportamiento se mantuvo durante la semana, aun a pesar de la emisión con volumen máximo histórico (22.000 millones de euros) del Tesoro italiano del jueves.

     

    Renta Variable

    La semana pasada las bolsas mundiales corrigieron levemente, ante los miedos a una segunda oleada de contagios y el incremento de las tensiones entre EE.UU. y China.

    El impacto de esta crisis es generalizado en una economía globalizada. Aún países con elevado éxito en el control sanitario de la pandemia como Corea del Sur están sufriendo en sus compañías exportadoras el impacto de un shock de demanda, ante una población mundial confinada. El mercado descuenta malos resultados empresariales a corto plazo y recortes o supresión de dividendos. En consecuencia, los rendimientos de los mercados bursátiles dependerán en su mayor parte de la expansión de múltiplos. Por ello, mantenemos una posición neutral en renta variable, con España y emergentes como los mercados en los que mantenemos mayor cautela.

    Nuestra posición de cautela en España se debe a que esta crisis parece estar teniendo un impacto diferencial en nuestro país, con previsiones de caídas de PIB superiores a las de la media europea o Estados Unidos. Entre las razones de estas peores previsiones está el componente cíclico de nuestra economía, el fuerte peso del turismo en el PIB (12%), el bajo nivel comparado de teletrabajo sobre el total del empleo o la menor capacidad de respuesta fiscal.

     

    Otros Activos

    La dinámica del precio del crudo ha variado de forma muy significativa desde que se vieron precios negativos en el vencimiento del futuro del barril de crudo West Texas Intermediate en el mes de abril. Desde entonces, el precio del barril de petróleo ha subido hasta alrededor de los 30 dólares. La capacidad libre de almacenaje, la reapertura de las economías después del confinamiento, la reducción de la producción por parte de los principales productores son factores que han contribuido positivamente a esta evolución.

    Esta semana, sin embargo, la ausencia de cifra objetivo de crecimiento para 2020 de China, anunciada en la Asamblea Nacional no ha contribuido positivamente a la evolución reciente del precio del crudo. De fondo, las incertidumbres sobre el crecimiento global, y para muestra, este movimiento de las autoridades chinas, genera un efecto negativo sobre los precios de las materias primas.


    Estrategia de Inversión Covid-19

    Nuestro escenario central es que nos encontramos ante una crisis temporal causada por las decisiones gubernamentales de confinamiento generalizado de la población. Empezamos a ver que lo peor del shock ya ha pasado. Sin embargo, nuestro escenario central es que esta recuperación será débil y nos tome varios trimestres recuperar el nivel de actividad económica previo a la crisis del Covid-19.

    La volatilidad ha retrocedido pero se sitúa en niveles por encima de los datos previos al comienzo de la expansión del coronavirus. Por ello, afrontamos el corto plazo con una posición más prudente en renta variable. Las bolsas en las que somos más cautelosos son a día de hoy la española y las bolsas emergentes, con especial preocupación por la situación en países como Brasil.

    Este sesgo de mayor cautela en renta variable se ha implementado en las carteras de gestión discrecional, reduciendo exposición a renta variable hasta situarnos por debajo de la neutralidad, reduciendo posiciones en bolsa española, europea y emergente.

    El destino de la reducción del nivel de riesgo bursátil en las carteras es aumentar la liquidez, que a día de hoy consideramos un activo muy positivo y que nos permitirá poder invertir en las oportunidades que el mercado nos ofrezca próximamente.

     

     Gráfico 3. Resumen del Posicionamiento en Activos del Comité de Mercados

    Grafico 3. Resumen del Posicionamiento en Activos del Comité de Mercados

     

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